Le fonds qui se rachète lui-même : comprendre le fonds de continuation

En avril 2026, le fonds américain Cerberus a annoncé qu'il ne vendait pas SubCom, son fabricant de câbles sous-marins détenu depuis 2018 — il l'a racheté à lui-même. Un mécanisme qui explique une part croissante des sorties du private equity : le fonds de continuation.

Un actif qu'on ne veut pas lâcher

Cerberus détient SubCom depuis 2018, année où il l'avait détaché de l'équipementier TE Connectivity. Sept ans plus tard, l'entreprise va bien : elle fabrique et pose les câbles à fibre optique qui portent l'essentiel du trafic internet entre les continents, un marché porté par le cloud et l'intelligence artificielle. Le problème n'est pas la performance de SubCom. C'est que le fonds qui la détient arrive en fin de vie, et qu'un fonds fermé doit rendre l'argent à ses investisseurs à une échéance fixée d'avance. Vendre maintenant, dans un marché des sorties ralenti, reviendrait à brader un actif que Cerberus juge encore capable de croître. En avril 2026, Cerberus a trouvé une autre issue : créer un nouveau véhicule qui rachète SubCom à l'ancien fonds, avec 2,3 milliards de dollars réunis sous la conduite de CVC Secondary Partners.

La définition sans détour

Un fonds de continuation est un nouveau véhicule d'investissement créé par le gérant d'un fonds de private equity pour racheter un ou plusieurs actifs à ce même fonds, quand celui-ci arrive en fin de vie. L'actif change de propriétaire juridique, mais reste sous la main du même gérant.

L'immeuble qu'on rachète à soi-même

Imaginez une SCI familiale qui possède un immeuble depuis dix ans, avec un mandat de gestion qui arrive à échéance. Certains associés veulent récupérer leur mise, d'autres préfèrent rester investis parce que le quartier continue de prendre de la valeur. Plutôt que de vendre l'immeuble à un tiers, la famille crée une seconde SCI, qui rachète le bien à la première. Les associés qui veulent sortir sont payés par les nouveaux arrivants ; ceux qui veulent rester transfèrent simplement leurs parts dans la nouvelle structure. Le gérant reste le même, l'immeuble aussi — seule la structure juridique qui le détient a changé, et l'horloge repart pour dix ans. Le fonds de continuation applique exactement cette logique, à l'échelle d'un fonds de private equity.

Comment ça fonctionne vraiment

Un fonds de private equity a une durée de vie fixée à l'avance, souvent une dizaine d'années, au terme de laquelle le gérant (le GP, general partner) doit liquider ses positions et rendre l'argent à ses investisseurs (les LP, limited partners). Face à un actif encore prometteur, le GP crée un nouveau véhicule ad hoc — en France, généralement structuré en FPCI (fonds professionnel de capital investissement) — qui rachète l'actif au fonds d'origine. Les LP historiques ont alors le choix : encaisser leur part (cash-out), financée par de nouveaux investisseurs spécialisés dans ce type d'opération, ou réinvestir dans le nouveau véhicule (roll) pour continuer à profiter de la croissance de l'actif. Le carried interest (l'intéressement du gérant) est recalculé sur la valeur de l'actif au moment de la création du nouveau véhicule, pas sur son coût d'entrée initial des années plus tôt — ce qui remet le compteur de performance à zéro pour le gérant.

Le mécanisme a pris une ampleur considérable des deux côtés de l'Atlantique. En France, les fonds de continuation ont levé 5,9 milliards d'euros à travers 23 véhicules en 2025, contre 1,6 milliard d'euros en 2024, et ont porté à eux seuls la hausse des cessions du secteur, qui ont atteint 14,0 milliards d'euros sur l'année (+9 %), selon l'étude annuelle de France Invest et Grant Thornton. À l'échelle mondiale, le volume de ces véhicules a atteint environ 106 milliards de dollars en 2025, en hausse d'environ 51 % sur un an, selon GCM Grosvenor.

Ce que ça change concrètement

Pour un particulier investi via un fonds de fonds ou un véhicule grand public exposé au private equity, la présence de fonds de continuation dans le portefeuille sous-jacent change surtout l'horizon de détention réel : un actif transféré dans un nouveau véhicule peut rester détenu plusieurs années de plus que prévu au départ. Le calendrier de remontée des liquidités s'en trouve modifié, dans un sens qui dépend du choix fait par les investisseurs historiques entre sortie immédiate et réinvestissement. La distinction entre ces deux options — encaisser ou rester exposé au même actif sous une nouvelle structure — est donc la donnée la plus utile à identifier avant d'interpréter la performance affichée d'un fonds qui recourt à ce type d'opération.

Points d'attention à connaître

Le fonds de continuation a une particularité structurelle qui mérite d'être comprise avant de lire un chiffre de performance : le gérant se trouve des deux côtés de la transaction, vendeur pour le compte de l'ancien fonds et acheteur via le nouveau véhicule. C'est pourquoi ces opérations s'accompagnent systématiquement d'une fairness opinion, l'avis d'un tiers indépendant sur le caractère équitable du prix de transfert — une garantie de méthode, mais qui ne rend pas le prix directement comparable à une vente sur un marché ouvert avec plusieurs acheteurs en concurrence. Autre point à garder en tête : la valorisation de l'actif au moment du transfert reste une estimation du gérant et de son évaluateur, pas un prix observé sur un marché coté. Enfin, un fonds de continuation mono-actif concentre le risque sur une seule entreprise, à l'inverse d'un fonds classique diversifié sur plusieurs participations. Rien de tout cela n'invalide le mécanisme, devenu une voie de sortie reconnue à côté de la vente à un industriel et de l'introduction en Bourse — mais ce sont des éléments à vérifier avant d'interpréter la performance d'un véhicule qui y a recours.

À retenir

• Un fonds de continuation permet à un gérant de garder un actif au-delà de la durée de vie de son fonds d'origine, en le transférant vers un nouveau véhicule qu'il continue de gérer.
• Les investisseurs historiques choisissent entre encaisser leur part ou réinvestir dans le nouveau véhicule.
• Le mécanisme a fortement progressé en 2025, en France comme à l'international, porté par un marché des sorties traditionnelles ralenti.

Pour aller plus loin

Termes liés : fonds de continuation, marché secondaire, GP / LP, carve-out.

Ressource : l'étude annuelle France Invest / Grant Thornton sur l'activité du capital-investissement français détaille chaque année la place croissante des fonds de continuation dans les cessions du secteur.