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Subscription line / NAV financing
Aussi appelé : subscription line, sub line, capital call facility, NAV financing, NAV loan, NAV loans, ligne de souscription, dette au niveau du fonds, fund-level leverage
Ces deux instruments désignent de la dette contractée au niveau du fonds lui-même, non de ses participations. La subscription line (capital call facility) est un crédit court terme garanti par les engagements non appelés des LP : le gérant finance une acquisition immédiatement et n'appelle le capital que plus tard. Le NAV financing est un emprunt garanti par la valeur des actifs déjà en portefeuille, mobilisé plus tard dans la vie du fonds. Les deux gonflent le TRI affiché en réduisant ou retardant le capital réellement immobilisé par les LP.
L'effet sur la performance affichée est réel. Un fonds qui utilise une subscription line retarde de plusieurs mois l'appel de capital auprès de ses LP : le TRI étant sensible au calendrier des flux, décaler la sortie de cash des investisseurs relève mécaniquement le taux de rendement interne, sans que la valeur créée change. Un même fonds peut ainsi afficher un TRI supérieur de plusieurs points grâce à cet artifice de trésorerie, alors que le multiple (MOIC) reste inchangé. C'est pourquoi les LP avertis exigent désormais un reporting du TRI avec et sans effet de la ligne, et pourquoi l'essor des NAV loans depuis 2023 nourrit un débat sur la transparence réelle des performances.