« Payé 9 fois l'EBITDA » : lire le prix d'une entreprise non cotée

Un fonds rachète une PME « valorisée 9 fois son EBITDA ». La formule revient souvent dans les annonces de rachat, sans dire combien le vendeur a réellement encaissé. Trois notions suffisent à la décoder.

Un prix exprimé en années de résultat

Dans le non-coté, quand le prix d'un rachat est rendu public, il s'accompagne souvent d'un ratio. Au deuxième trimestre 2026, les PME et ETI de la zone euro dont un acquéreur a pris le contrôle se sont payées en médiane 8,8 fois leur EBITDA, selon l'Argos Index. Pour un lecteur non initié, la phrase contient trois inconnues : ce qu'est l'EBITDA, ce que recouvre le « prix », et ce que signifie le « fois ».

Trois mots, une équation

L'EBITDA mesure ce que dégage l'activité courante d'une entreprise avant intérêts, impôts, dépréciations et amortissements. Son équivalent français le plus proche est l'excédent brut d'exploitation (EBE), que Bpifrance Création décrit comme la richesse dégagée par l'exploitation, indépendamment de la politique de financement, des investissements et de la fiscalité. Les deux indicateurs sont proches sans être strictement identiques, leurs règles de calcul pouvant différer à la marge. La valeur d'entreprise est le prix de l'ensemble de l'activité, avant déduction des dettes. Le multiple est le rapport entre les deux.

La licence de taxi et son crédit en cours

Un chauffeur cède sa licence de taxi. Elle lui rapporte 30 000 euros par an, avant les intérêts de son emprunt, l'usure du véhicule et l'impôt. Le repreneur accepte de payer l'équivalent de six années de ce revenu, soit 180 000 euros : c'est la valeur de l'activité. Mais le vendeur doit encore 50 000 euros à sa banque. Il ne touchera donc que 130 000 euros, le reste servant à solder le crédit. Six fois le revenu, c'est le multiple ; 180 000 euros, la valeur d'entreprise ; 130 000 euros, ce qui revient au propriétaire.

Du multiple au chèque du vendeur

Le calcul suit toujours le même chemin. Une entreprise dégage 10 millions d'euros d'EBITDA ; l'acheteur accepte 9 fois ce montant, soit une valeur d'entreprise de 90 millions. Si elle porte 30 millions d'euros de dette nette (dettes financières moins trésorerie disponible), la valeur des capitaux propres, c'est-à-dire ce que touchent en première approche les actionnaires vendeurs, ressort à 60 millions. L'EBITDA sert de base parce qu'il est calculé avant les intérêts et les impôts : il permet de comparer deux entreprises financées différemment, l'une très endettée, l'autre sans dette.

Le multiple varie fortement selon la taille. Sur 232 entreprises françaises cédées entre 2019 et 2024 par des fonds membres de France Invest, celles valorisées moins de 50 millions d'euros à la sortie se sont vendues en moyenne 7,3 fois l'EBE, celles de plus de 500 millions 14,3 fois, selon l'étude France Invest / EY sur la création de valeur. Le profil de l'acheteur pèse aussi : dans la zone euro, sur les transactions dont les capitaux propres valent entre 15 et 500 millions d'euros, les fonds d'investissement ont payé en médiane 10,2 fois l'EBITDA au deuxième trimestre 2026, contre 7,9 fois pour les acquéreurs industriels (Argos Index).

Dans son Global Private Markets Report 2026, McKinsey situe le multiple d'achat médian des rachats par des fonds à 11,8 fois l'EBITDA en 2025, un record, contre une moyenne de 9,1 fois sur 2010-2022. Ni l'échantillon ni la méthode ne sont ceux de l'Argos Index, limité aux opérations de 15 à 500 millions d'euros dans la zone euro : les deux chiffres ne se comparent pas directement.

Trois lectures que le ratio rend possibles

Le multiple sert d'abord à lire une annonce de rachat. Un montant publié peut désigner la valeur d'entreprise ou la seule valeur des capitaux propres ; l'écart entre les deux correspond à la dette nette, qui peut représenter une part importante du total dans une entreprise endettée.

Il sert ensuite à lire un rapport de fonds. Pour estimer une participation sans cours de bourse, l'évaluateur applique souvent à son EBITDA le multiple de sociétés comparables (comment un fonds valorise ce qui n'a pas de prix). Une baisse des multiples de marché fait donc reculer la valeur affichée, même à résultats inchangés.

Il sert enfin à comprendre d'où vient un gain. Une participation achetée 8 fois et revendue 11 fois a profité d'un effet multiple, distinct de la croissance de ses résultats et du remboursement de sa dette (décomposer la performance d'un LBO).

L'EBITDA n'est pas une ligne comptable normalisée

Les normes comptables internationales IFRS ne définissent pas l'EBITDA, y compris la norme IFRS 18 applicable à partir de 2027, comme l'a rappelé l'ESMA en février 2026. Ses orientations sur les indicateurs alternatifs de performance le citent parmi les indicateurs qu'une société calcule elle-même, et demandent aux émetteurs cotés de le rapprocher du poste le plus proche de leurs états financiers. Une version « ajustée », qui réintègre des charges jugées exceptionnelles, relève l'EBITDA et abaisse donc le multiple affiché pour un même prix : la nature des retraitements compte autant que le ratio.

L'EBITDA ignore aussi les investissements nécessaires pour maintenir l'activité. Deux entreprises au même EBITDA, l'une qui doit renouveler chaque année de lourds équipements, l'autre non, ne produisent pas la même trésorerie disponible, celle qu'analyse un DCF. Un multiple bas peut refléter ce besoin, pas une bonne affaire.

Enfin, le mot « multiple » désigne deux choses différentes en private equity. Le multiple d'EBITDA mesure le prix d'une entreprise ; le multiple de la mise (souvent noté MOIC pour une opération, TVPI pour un fonds) rapporte la valeur récupérée ou encore détenue par l'investisseur à la somme qu'il a versée (TRI et multiple). Un rachat à 12 fois l'EBITDA peut très bien produire 1,5 fois la mise.

Lu avec la définition de l'EBITDA retenue, la dette nette et le périmètre de l'échantillon, le ratio permet de comparer le prix d'entreprises de tailles et de financements très différents.

À retenir

• Valeur d'entreprise = multiple × EBITDA ; ce que touchent les actionnaires ≈ valeur d'entreprise − dette nette.
• Le multiple dépend de la taille, du secteur et de l'acheteur : 8,8 fois en médiane pour les PME et ETI de la zone euro au deuxième trimestre 2026 (Argos Index), 11,8 fois pour les rachats par des fonds en 2025 selon McKinsey.
• L'EBITDA n'est pas défini par les normes comptables internationales : une version ajustée change le ratio sans changer le prix.